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追查摩根士丹利大恐慌的幕后黑手
信源：华尔街日报

在雷曼兄弟(Lehman Brothers Holdings Inc.)申请破产保护两天后，一个爆炸性的传言称，另一家华尔街巨头摩根士丹利(Morgan Stanley)已处于倒闭的边缘。那天是9月17日，交易员互相传言，德意志银行(Deutsche Bank AG)已取消了对摩根士丹利250亿美元的授信额度。

John Mack这个消息并不属实，但却引发了一轮看跌摩根士丹利的热潮。首席执行长麦晋桁(John Mack)痛苦地抱怨道，追逐利润的交易员散布了恐慌气氛。不过他缺乏关键的一部分信息：这些破坏性交易的幕后黑手到底是谁？

现在，《华尔街日报》看到的交易记录提供了部分答案。交易记录显示，华尔街一些最大的机构在大量卖空摩根士丹利，其中包括美林(Merrill Lynch & Co.)、花旗集团(Citigroup Inc.)、德意志银行和瑞银(UBS AG)。他们采用一种叫做信用违约掉期的复杂衍生工具进行了此类交易，这是一种保护贷款和债券免遭损失的保险形式。

《华尔街日报》通过对交易记录的仔细研究也发现，信用违约掉期在放大看跌摩根士丹利的气氛方面发挥了至关重要的作用，这种气氛又促使看跌该公司股票的交易员进行卖空。信用违约掉期和卖空之间的相互作用加快了公司的下跌趋势。

这一结论是通过研究相关交易文件和对华尔街高管、交易员、经纪人、对冲基金经理、监管人员和调查人员进行七、八十次采访后综合得出的。

对华尔街而言，信用违约掉期的销售多年来一直是一个利润金矿。但具有讽刺意味的是，在9月中旬动荡的那些日子里，信用违约掉期市场却令摩根士丹利自食其果。市场成为“2008年大恐慌”显而易见的晴雨表，引发了最终促使政府出手干预的这场危机。

9 月17日还有一些机构进行了摩根士丹利信用违约掉期的交易：其中有加拿大皇家银行(Royal Bank of Canada)、瑞士再保险(Swiss Re)和King Street Capital Management LLC及Owl Creek Asset Management LP等对冲基金。

另一方面的压力也在加大。Third Point LLC等大型对冲基金卖空摩根士丹利股票的数量大幅增长。到收盘时，摩根士丹利股价下跌了24%，使监管机构更加担心掠夺性投资者正将目标对准了投资银行

Andrew Cuomo这种交易模式以前曾重创了贝尔斯登(Bear Stearns Cos.)和雷曼兄弟，现在又让花旗尝到了苦果。上周花旗股价暴跌60%，创出了16年低点。

调查人员正在试图揭开是什么导致了9月中旬的市场灾难，摩根士丹利的掉期或股票是否存在不当交易。纽约司法部长安德鲁2539;库默(Andrew Cuomo)、驻曼哈顿美国律师办公室和美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission)正在调查是否有交易员有意散布谣言，以操纵市场从中牟利。了解这些调查的人士称，有关部门还要调查交易员是否高价买进了掉期，以引发对摩根士丹利稳定的恐慌，从而从其他交易头寸中获利，以及交易中是否存在虚假报价和虚假交易。

目前还没有公开证据显示从事摩根士丹利股票和信用违约掉期交易的任何公司行为不当。大多数企业称，它们购买信用违约掉期只是为了保护自己免受与摩根士丹利进行的各类业务所可能发生的损失。一些公司称，相对于当天所进行的全部掉期交易，它们投入的资金并不高。

要想证明任何证券的价格受到了操纵非常困难。掉期市场是不透明的：交易是交易商之间通过电话和电子邮件完成的，没有公开的报价。

Erik Sirri美国证券交易委员会交易和市场主管埃里克2539;斯瑞(Erik Sirri)上月在国会作证时称，掉期市场很容易受到操纵。在交投相对清淡的市场中，可以用很少的交易量来暗示市场认为公司的信用脆弱。他说，美国证券交易委员会担心掉期交易引发了卖空股票的交易。

刚进入9月的时候，摩根士丹利的状况相当不错。截至5月31日的前两个财政季度，该公司都实现了盈利。尽管摩根士丹利也投资了商业房地产和杠杆化的贷款市场，它不像雷曼兄弟那样存在大量同不良住宅抵押贷款资产有关的风险。麦晋桁当时相信，第三财政季度收益将强于预期。

9月14日雷曼兄弟准备申请破产保护的时候，麦晋桁在一封内部备忘录中对员工表示，摩根士丹利占据了“得天独厚的位置”，肯定能在当前困难环境下获得成功。就在第二天，公司接收了一批从雷曼兄弟撤离的对冲基金新客户。

但交易员担心接下来华尔街还会有哪些公司会倒下，市场上传言满天飞。据交易员称，对冲基金圈子里传言，作为濒临破产的保险业巨头美国国际集团(AIG)的交易伙伴，摩根士丹利有2,000亿美元资产面临风险。但这并非事实。摩根士丹利在提交给美国证券交易委员会的文件中表示，公司涉及美国国际集团的风险敞口无关大局。

知情人士透露，竞争对手摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)的一些经纪人向摩根士丹利客户暗示，继续在摩根士丹利保留帐户是危险的。这些人士说，麦晋桁向摩根士丹利首席执行长戴蒙(James Dimon)抱怨，戴蒙最后采取行动终止了这类传言。知情人士说，德意志银行、瑞士银行和瑞士信贷也都纷纷向摩根士丹利的对冲基金客户推销服务。

9月16日，摩根士丹利的股价在当天交易中急跌，不过后来有所回升。一些对冲基金匆忙抽逃资产，他们担心摩根士丹利或许会步雷曼兄弟后尘，从而导致客户资产被冻结。为平息这类担忧，摩根士丹利当天下午4点10分发布了收益报告，较原计划提前了一天。

Colm Kelleher摩根士丹利首席财务长凯勒赫(Colm Kelleher)在投资者电话会议上说，让市场恢复一些理性是非常重要的。坦率地说，事情的确有点失控，荒唐的传言一再重复。

瑞士银行分析师绍尔(Glenn Schorr)向凯勒赫询问有关摩根士丹利债券违约掉期保险价格急速上涨的事。据价格服务公司CMA DataVision的数据，每1,000万美元的摩根士丹利债券的违约保险价格升到了每年727,900美元，而9月10日时只有221,000美元。

凯勒赫回答说，某些人专注于信用违约掉期，而不是关注证券本身，暗示有些交易员在交易掉期合约的同时作空摩根士丹利股票，赌它的股价会下跌。

没法确切了解购买摩根士丹利信用违约掉期合约的投资者是出于什么动机。如果摩根士丹利的债券和贷款发生违约，掉期合约持有者就可获利。毫无疑问的是，有些掉期合约买家拥有摩根士丹利债券，他们购买合约只是为防范真的发生违约。

但对不持有债券的交易员来说，掉期合约也是一种不错的投机方式。在出现违约恐慌时，掉期合约的价格会上涨。因此，那些相信围绕摩根士丹利的恐慌可能会加剧的交易员，可能会利用掉期合约交易来快速谋利。

据知情人士说，在9月16日的不确定气氛下，拥有135亿美元资产的对冲基金Millennium Partners LP要求从其在摩根士丹利超过10亿美元资产中撤出8亿美元。另外，一位知情者说，Millennium还作空了摩根士丹利的股票，这是其对金融公司的一系列作空交易中的一部分。此外，这家对冲基金还买进了针对摩根士丹利股票的看跌期权。

知情者透露，Millennium负责人英格兰德(Israel Englander)对摩根士丹利一位主管说，我们不得不保护自己的资产。这不是个人的事。

这些看跌交易在Millennium的总资产中只占很小的比例。随着摩根士丹利股价下跌，它们也在升值。

同在9月16日，罗伯(Daniel Loeb)执掌的拥有50亿美元资产的Third Point LLC开始从摩根士丹利撤出5亿美元投资。交易记录显示，第二天，Third Point看到违约掉期价格大涨后也做了大笔看跌交易，卖空约10万股摩根士丹利股票。知情人士说，Third Point随后迅速结清这一头寸，获得不超过1,000万美元利润。

与此同时，对冲基金Owl Creek也开始要求彻资，最后它撤出了超过10亿美元资产。

9 月17日上午，为对冲基金提供交易服务的Williams Trading LLC的主管戴维“老虎“威廉姆斯(David 'Tiger' Williams)从一名交易员那里接到消息，一家基金已将一个8亿美元的交易帐户从摩根士丹利转到其对手公司。这名交易员通过电话问那家基金的经理为何转移资金，得到的回答是：摩根士丹利要倒了。

再追问详情时，这位基金经理提到了德意志银行取消花旗250亿美元信贷额度的传闻。于是威廉姆斯四处打探，而市场上的各路人马都告诉他，他们认为这条传闻是假的。

然而，损害已然产生。当天早上7点10分，每1,000万美元摩根士丹利债务的保险价格，德银交易员的报价是75万美元。而到10点，花旗和其他交易商的报价已涨至89万美元。

随着谣言散布开来，摩根士丹利的股价大幅下挫。从10点的每股26美元跌到11点半时每股16美元。

在中午之前，信用违约掉期交易员开始要求摩根士丹利的债务保险购买方支付所谓的“预付点数”。“预付点数”指的是，为每1,000万美元的债务购买保险，必须至少预付100万美元，再加上一年的风险溢价。就摩根士丹利的债务保险而言，有的交易员要求200万美元以上预付价。

根据交易纪录，美林当天为1.062亿美元的摩根士丹利债务购买了保险。其他金融机构中，King Street购买了7,930万美元，德银购买5,060万美元，瑞士再保险公司(Swiss Re)购买4,000万美元，Owl Creek购买3,550万美元，瑞银和花旗各购入3,500万美元，加拿大皇家银行(Royal Bank of Canada)3,300万美元、AllianceBernstein Holding运作的投资基金ACM Global Credit购买2,800万美元。

第二天也就是9月18日的交易纪录显示，上述机构中有几家又在市场中现身。其中美林又为4,300万美元的摩根士丹利债务购买了保险，其他机构中加拿大皇家银行3,600万美元、King Street3,070万美元、花旗2,070万美元。

上述机构都闭口不谈购买这些保险的代价或是否从中获利。

AllianceBernstein 的发言人约翰麦尔斯 (John Meyers)称，公司购买保险仅仅是为了对冲风险，并非因为看衰摩根士丹利。加拿大皇家银行发言人则表示，该行购买信用违约掉期合约是为了管理摩根士丹利的“信用风险”，并非看空摩根士丹利，也不存在抛售其股票的行为。

据知情人士称，资产规模达165亿美元的对冲基金King Street购买信用违约掉期合约，是为了对冲包括债券在内的摩根士丹利风险头寸，并未作空其股票。

德银和花旗的发言人也都表示，他们的掉期交易规模相对较小，一方面是为了保护在摩根士丹利的其他投资，另一方面是执行客户的交易指令。Owl Creek的发言人称，购买掉期合约是为当时手中的摩根士丹利抵押品投保，公司与摩根士丹利的业务往来仍在继续。

美林、瑞银和瑞士再保险均拒绝对相关交易发表评论。

交易纪录显示，随着摩根士丹利股价的暴跌，9月17日看空市场的投资者卖空的股票量飙升至3,900万股，是今年日均水平的9倍，此前两个交易日已经卖空了3,100万股。

9月17日，麦晋桁向员工发了一份备忘录。信中说，我知道你们所有人今天都在密切关注着我们公司的股价，我也一样……我们正处于被恐惧和流言控制了的市场中，卖空者推动我们公司的股票急转直下。

股票和掉期交易相互助长。当日下午，瑞士银行分析师绍尔写道，停止不理智的行为吧，我们需要暂停一下。他在当天的一次采访中说，股票和信用违约掉期使彼此疯狂，不应该让这种消极的反馈循环摧毁公司的价值。

据知情人士透露，麦晋桁忙着消除信心危机，他打电话给瑞士信贷投行业务负责人柯磊洛(Paul Calello)，问他是否知道导致掉期合约成本上涨如此迅速的原因。柯磊洛回答说他不知道。

摩根士丹利法律事务负责人、曾任美国证券交易委员会执法主管的林奇(Gary Lynch)打电话给纽约证交所监管部主管凯撤姆(Richard Ketchum)。据知情人士透露，林奇说他怀疑有人操纵摩根士丹利的股票，并问纽约证交所是否会支持暂时限制卖空交易的禁令。

麦晋桁先后打电话给美国证券交易委员会主席考克斯(Christopher Cox)和财政部长鲍尔森(Henry Paulson)等人。据知情人士透露，麦晋桁抱怨道，摩根士丹利股票的交易是不理智的、“恶劣的”，做出这种反应是毫无理由的。他说，美国证券交易委员会已经采取的防止某些过度卖空行为的措施力度还不够。

在当日发给员工的备忘录中，麦晋桁已经明确表示，他将敦促监管机构限制卖空交易。当这一消息传出之后，对冲基金经理们都火冒三丈。有些人取消了与摩根士丹利的业务，转而投向瑞士信贷、德意志银行和JP摩根(J.P. Morgan)等竞争对手。他们说，卖空交易是合法的保护和投机行为。

James Chanos长期从事对冲基金业务的罗伯森(Julian Robertson Jr.)和知名卖空者沙诺斯(James Chanos)均是摩根士丹利的老客户，也都对麦晋桁的做法大为恼火。沙诺斯说，他听说麦晋桁发了这样的备忘录时，简直是怒气冲天。

当日股市收盘后，沙诺斯决定把他的对冲基金Kynikos Associates在摩根士丹利帐户中的资金撤回逾10亿美元。

沙诺斯说，发发牢骚无可厚非，可是发备忘录责怪自己的客户则完全是另一码事。他还说，事态的发展最终几乎导致二者之间长达20多年的合作关系破裂。他说，他的基金没有买进任何摩根士丹利的违约掉期合约，也没有卖空其股票。

其他担心自己公司股票的华尔街高管也不断打电话给监管机构。当日晚间8:15左右，美国证交会表示，将要求卖空交易者披露更多信息。次日（9月18日）晚间，证交会宣布暂时禁止金融类股卖空交易。

麦晋桁联系对冲基金客户，告诉他们说，并不是他一个人导致了这个限令的出台，他最关心的是要在流言漫天、交易动荡的时候给市场一个暂时的休整时间。

不过据知情人士透露，仅仅几天之内，摩根士丹利总计约1,100家对冲基金客户中就有四分之三以上的基金提出了撤资请求，将部分甚至全部资产从该公司撤回。尽管大多数客户仍在摩根士丹利保留了部分资产，但是该公司却无力同时处理所有的撤资请求，这进而加剧了市场的恐慌。

摩根士丹利的处境很不稳定。在9月17日的交易狂潮期间，麦晋桁就已经开始了与Wachovia Corp.的合并谈判。四天后，该公司转型成为一家银行控股公司，可以申请更多的政府资金。上个月，摩根士丹利从一家日本银行筹得了90亿美元的资金，之后又获得了联邦政府100亿美元的注资。

摩根士丹利现在必须调整经营策略，以应对一个避险意识更强的环境以及作为一家银行控股公司必须接受的更加严格的政府监管。本月早些时候，公司宣布将裁员约2,300人，占员工总数的5%。

摩根士丹利债务的保险成本已经从最高点回落，不过公司股票仍很低迷。上周五，公司在纽约证交所收于每股10.05美元，不及9月17日21.75美元收盘价的一半。

事情过去了一个多月后，麦晋桁在接受采访时说，他已经基本放弃追查导致9月中旬摩根士丹利股票卖空的原因了。他说，很难分辨哪些是流言，哪些是真相。